米兰体育,米兰体育官方网站,米兰体育APP下载3. 固收：过往资金利率与短端市场利率倒挂有何规律？——固收周报（2026年4月13日-4月17日）

　　1、宏观：地缘博弈反复扰动，内生修复动能积蓄——宏观周报（4月13日-4月19日）

　　本周关注：本周市场焦点集中于中东地缘局势的反复博弈，美伊谈判一波三折，霍尔木兹海峡通航进程波折不断。尽管特朗普TACO意愿较强带动市场风险偏好快速修复，美股创下历史新高、油价大幅回落，但伊朗与美方核心诉求仍存分歧，地缘局势反复的不确定性仍未消除，后续仍可能对全球资产价格形成扰动。国内层面，需求端，地铁出行与港口集装箱数据表现亮眼，外需运价（BDI/CCFI）同环比大幅回升，但乘用车与电影等可选消费延续弱势；生产端，钢材与化工开工涨跌互现，修复广度不足，沥青开工率低位折射基建实物工作量释放仍偏慢。物价方面，猪价菜价季节性回落继续拖累CPI，而PPI受油价回吐地缘溢价影响显著走弱，输入性通胀压力暂缓。财政端发债进度整体向好，央行通过买断式逆回购净回笼但货币市场流动性依然充裕，显示政策基调仍是“稳增长、防风险”而非转向收紧。海外方面，美股风偏由恐惧转向贪婪，但降息预期与衰退担忧的博弈仍在延续。

　　国内宏观-需求端：（1）消费：居民出行热度分化，观影和汽车为代表的可选消费延续弱势。截至4月16日，4月地铁客运量较去年同期增长2.2%，国内执行航班数平均值为1.2万架次，较去年同期降3.0%，清明假期后国内跨区域流动热度下降，国际执行航班数平均1789.0架次，较去年同期增长2.0%。电影日均票房收入3886.7万元，较去年同期降1.2%。4月第二周，乘用车销量37.7万辆，较去年同期下降20.9%。（2）外需：运价指数持续上行，港口吞吐量有所回升。截至4月17日，波罗的海干散货指数(BDI)4月均值为2261.0，环比增长10.5%，同比增长65.6%。中国出口集装箱运价指数均值为1201.9，较前月均值升9.6%，同比上涨8.0%。4月第二周港口货物吞吐量25434.9万吨，环比降3.5%，同比上升4.2%；集装箱吞吐量655.6万箱，同比升10.4%。

　　国内宏观-生产端：生产端有所分化，修复广度不足。本周钢材开工率继续回暖，截至4月18日，高炉开工率维持83.22%;线%；焦炉开工率小幅下降0.29pct至73.67%，但同比上涨0.22pct。汽车制造出现分化，本周汽车半钢胎开工率上涨0.87pct至77.16%，但全钢胎开工率下降1.25pct至68.19%，需求边际放缓以及橡胶等原料成本偏高或是主因。化工方面涨跌不一，本周PTA生产回落明显，产量和开工率分下降7.85万吨和4个百分点至142.62万吨和74.48%，可能与装置检修增加、前期高负荷后的主动降负，以及下游聚酯和织造对高价原料承接不足有关；纯碱开工率上升4.17个百分点至82.21%，供给端有所回补，与3月楼市小阳春带动的装修需求上升或有关联，但是否形成趋势仍需观察；ABS开工率上涨0.99个百分点至60.3%；炼油厂开工率有所反弹，本周上涨2.16pct至55.93%。基建地产链仍偏弱，本周石油沥青开工率下降0.5pct至18.3%，道路施工和基建实物工作量释放仍偏慢。

　　物价表现：（1）CPI：猪肉、蔬菜价格继续下行，鸡蛋价格出现上行。截止4月18日，猪肉平均批发价周环比下跌3.19%，生猪期货价格上涨0.79%。本周猪肉价格延续下跌趋势，但生猪价格出现一定反弹，主要由集团场阶段性缩量出栏与底部预期修复带动。但从基本面看，能繁母猪存栏仍较高，前期产能对应的出栏压力仍在持续释放，供给端尚未出现实质性收缩。需求端虽受低价刺激有所改善，但整体弹性有限，难以形成有效支撑。果蔬方面，28种重点监测蔬菜平均批发价格下跌2.65%，6种重点监测水果平均批发价下跌0.68%，苹果期货结算价格环比下跌1.57%。本周蔬菜价格延续季节性回落，但降幅有所收窄，主要受供应端阶段性转换影响。产地北移与换茬过程中供给衔接存在扰动，导致价格下行节奏放缓。整体来看，在供给逐步恢复顺畅后，菜价仍将维持季节性下行趋势，但短期波动有所加大。此外，本周鸡蛋价格环比上涨3.86%，主要受节前备货驱动，库存同步去化，短期供需偏紧支撑价格走强。

　　（2）PPI：原油价格大幅回落，有色价格有所反弹。截止4月18日，WTI原油环比下跌10.51%，布伦特原油环比下跌5.16%。本周油价大幅回落，核心在于霍尔木兹海峡通航预期改善及美伊谈判进展，前期由“断供预期”推升的地缘风险溢价快速回落。随着油轮实际通行、供应约束边际缓解，定价逻辑由地缘驱动回归基本面。但油价波动仍取决于谈判兑现与航道安全，若局势反复，价格仍可能出现再度修复。黑色系商品方面。焦煤、焦炭、铁矿石、螺纹钢价格环比分别上涨0.26%、上涨0.81%、下跌1.15%、上涨0.02%。本周双焦价格呈现先抑后扬、震荡回升格局，焦炭表现相对强于焦煤，主要受低库存与提涨预期支撑，而焦煤在供应宽松背景下反弹力度有限。铁水产量维持高位，对原料端形成刚性需求支撑，但钢厂利润偏弱压制上行空间。整体看，双焦仍处供需博弈阶段，短期延续震荡偏强但分化运行。有色等工业产品方面，本周铜、铝价格环比上涨6.17%、上涨1.62%。本周铜铝价格均受美元走弱与地缘风险缓和带动的宏观情绪修复驱动。基本面上，铜受矿端扰动与国内去库支撑更强，铝则在低库存与海外减产预期下维持偏紧格局。需求端整体呈现温和修复但弹性有限，更多以刚需支撑为主。此外，水泥价格下跌0.46%，玻璃价格环比下跌0.40%。

　　国内宏观-财政：专项债发行进度环比加速。本周发行一般国债2,322.5亿元，发行进度35.0%（同比提升5pct），发行地方新增一般债9.23亿元，发行进度33.5%（同比下降2.3 pct）；发行地方政府新增专项债492.33亿元，发行进度28.0%（同比提升4.8 pct），其中特殊新增专项债发行71.56亿元，发行进度22.7%（同比提升5.8 pct），财政发债进度整体向好，为经济回升向好持续注入财政动能。4月15日国务院办公厅发布《关于深化投资审批制度改革的意见》，意见指出，要加强对重点地区和重点领域政府投资项目的提级论证管理，防范地方政府债务风险。严格政府投资项目审批管理，规范实行审批管理的项目范围，对应由政府采取直接投资、资本金注入方式投资和实质性承担偿还责任的项目，严禁通过国有企业等以企业投资项目核准或备案形式规避政府投资项目审批。4月17日，国新办举行“开局起步‘十五五’”系列主题新闻发布会，介绍“十五五”时期推动经济社会高质量发展有关情况。会上发改委指出，要提前储备一批综合性政策措施，根据形势需要及时出台。

　　货币和流动性：国债收益率曲线下移，短端、长端均显著回落。本周中国人民银行开展6个月期5000亿元买断式逆回购操作，本月到期量为6000亿元，净回笼1000亿元。净回笼数量环比上个月持平。本月两个期限买断式逆回购合计净回笼4000亿元，并不能直译为央行收紧流动性，DR007已连续2周持续低于7天逆回购利率，货币市场利率显示当前市场流动性较为充裕，央行维护流动性充裕的政策意图并没有改变。

　　本周公开市场7天逆回购操作合计净回笼5亿元。本周主要货币市场利率与上周基本持平，其中 SHIBOR007收于1.3260%（+1BP），DR007收于1.3201%（-0BP）。银行间质押式回购日均成交量8.72万亿元（前值8.81万亿元），环比上周小幅回落。国债收益率曲线下移，短端、长端均显著回落。30年期国债收益率收于2.2500%（-6BP），10年期收于1.7623%（-5BP），1年期收于1.1613%（-5BP）。1年期国有银行同业存单发行利率收于1.48%（+1BP），环比延续回落。

　　海外宏观：特朗普TACO意愿较强，市场风偏快速修复下，由恐惧转为贪婪。政策与事件：（1）虽然上周末美伊谈判破裂，但特朗普最终并未大规模重启战事，反而转为用海军封锁伊朗以防止其通过霍尔木兹海峡；随后巴基斯坦释放美伊谈判重启的信号，市场更加确信特朗普将会“TACO”而非升级战事。周二开始油价大幅回落，伴随美股风险偏好的彻底反转，其他资产则相对更为冷静。（2）霍尔木兹海峡周五短暂“通航”但周末又陷入波折：周五伊朗方面宣布，霍尔木兹海峡在停火期间对所有商船开放，油价进一步大幅下跌，WTI一度跌破80美元/桶；有消息称美国可能解冻200亿美元伊朗资金换取其放弃浓缩铀储备。不过，周六伊朗表示因美国违背承诺而重新控制霍尔木兹海峡；而特朗普则威胁如果4月22日仍不能达成协议可能终止与伊朗的停火。（3）以色列对黎巴嫩的攻击缓和，特朗普17日称已经禁止以色列轰炸黎巴嫩，而以色列也同意暂时对黎巴嫩停火，这一让步似乎显示伊朗在有效推动其议程。（4）美联储官员意见不一，短期继续观望。古尔斯比表示油价如果只是短暂飙升则对经济影响有限，但如果持续可能2027年才会降息；纽约联储威廉姆斯表示不确定性限制了美联储能给出的指引；米兰则表示通胀顽固可能导致其下调降息的次数。（5）美联储主席提名人沃什本周进行了财务申报，4月21日参议院金融委员会将举行听证；而特朗普本周再度威胁5月15日后解职鲍威尔的理事身份。（6）欧央行官员开始淡化4月加息的言论，市场预期下半年出现2次加息。

　　海外数据：（1）美国3月PPI同比增4%，环比增0.5%，分别低于4.6%和1.1%的预期。其中能源同比增11.2%，运输仓储增6.1%，是PPI涨幅的主要来源；同时，进口价格指数（IPI）3月环比增0.8%，同样明显低于2.0%的预期。总体上，通胀持续的担忧有所消减。（2）美国3月工业产出月率为-0.5%，低于预期；3月成屋年化销售398万户，低于406万户的预期。整体上，偏高的利率和油价扰动对经济似乎带来了负面影响。美联储褐皮书也在暗示更多企业开始转为观望而非进一步投产。（3）美国截至4.月11日让周失业金初请人数20.7万人，仍然平稳，劳动市场短期压力有限。（4）欧盟3月CPI同比怎敢2.6%，略高于2.5%的预期；环比为1.3%。虽然通胀回升，但欧央行3月会议纪要并未显示出委员们急于加息，如果中东局势持续缓和，欧央行的加息也会进一步推后。

　　综合来看，美股在本周完成了风险偏好的切换，纳指和标普在特朗普“TACO”姿态进一步展现的情况下创下历史新高；油价回落的趋势也更加明显。风偏的显著修复可能暗含短期风险，但如果油价回落且美国经济边际走弱，那么降息预期回升的情况下，市场年内继续上行的概率较高。

　　本周A股行情：（1）本周（4月13日-4月17日），A股市场震荡反弹，主要宽基指数收涨。全A指数上涨2.74%，北证50、创业板指涨幅靠前，分别涨7.43%、6.65%，科创50、深证成指也涨超4%。（2）从风格来看，本周小盘风格相对占优；五大风格指数多数上涨，其中，成长风格涨近5%，仅消费风格小幅下跌。（3）从行业来看，一级行业涨多跌少。涨幅靠前的三个行业分别为通信、综合、电子。石油石化、食品饮料、煤炭跌幅靠前。

　　本周资金流向：（1）A股市场交投活跃度回升。本周日均成交额为23594亿元，较上周上升2196.45亿元；日均换手率为1.714%，上升0.04个百分点。（2）截至周四，两融余额为26687.19亿元，较上周上升543.22亿元。（3）4月9日至4月15日期间，全球基金对A股净流量-47.76亿美元（前值-0.50亿美元）。其中，海外基金净流量3.04亿美元（前值0.41亿美元）。

　　市场交易聚焦三点：一是外部风险减弱。2月底以来美伊冲突持续扰动全球市场，推升避险情绪与通胀交易。随着4月8日美伊达成临时停火协议，外部风险边际缓和，原油价格自高点显著回落，累计下跌约26%。全球资金从避险资产回流风险资产，美元指数走弱，主要权益市场反弹，沪深300已收复美伊冲突以来失地。二是通胀预期提升。3月PPI同比转正，结束连续41个月负增长。一季度实际GDP同比增长5.0%，经济开局良好，物价回升带动名义增速上行，GDP平减指数回升至-0.06%。三是人民币汇率支撑。人民币汇率自4月初以来走出了一轮升值行情，反映出外部环境边际改善与内部经济韧性共振的宏观逻辑。在此逻辑下，市场正从避险交易与情绪博弈，逐步回归到以盈利修复、产业景气为核心的结构性主线。展望后市，地缘谈判仍存反复可能，国际油价不确定性与波动风险犹存。但国内经济韧性、通胀回升及人民币资产吸引力增强，共同构筑A股中期运行的核心支撑。4月下旬正处于A股年报与一季报密集披露期，为验证盈利修复的关键窗口，可关注结构性布局机会。

　　配置机会：关注一：科技创新、自主可控与产业景气的确定性趋势，重点关注业绩景气度较高的核心环节，涉及电力设备、储能、存储、半导体、算力、通信设备等。关注二：受益于PPI同比转正与价格中枢上移的资源板块，包括有色金属、基础化工、石油石化、建筑材料、钢铁等。关注三：地缘冲突反复博弈中的能源及替代性需求主题、防御性板块，关注煤炭、煤化工、新能源、金融、公用事业等。此外，消费板块估值处于历史偏低水平，部分细分领域具备预期修复空间，建议关注农林牧渔、食品饮料、家用电器等方向。

　　外部不确定性风险；政策不及预期风险；市场情绪不稳定及流动性持续调整风险。

　　3、固收：过往资金利率与短端市场利率倒挂有何规律？——固收周报（2026年4月13日-4月17日）

　　基本面来看，生产端表现不一、需求端表现多数回落、物价板块表现分化。本周生产端表现不一，多数指标环比回升0.8-4.3个百分点；需求端表现多数回落，房地产指标表现分化，百城土地成交数据连续三周同比回落超30%；物价板块表现分化，生活资料价格回落、生产资料价格回升。

　　供给方面，4/13-4/19利率债发行规模回升，发行国债2322.5亿元、地方债1472亿元，同业存单7101.9亿元，整体较上周回升1536.25亿元。国债、地方债、存单发行规模较上周分别变化-1604亿元、-427.2亿元、3567.4亿元；按2026年新增专项债和新增一般债额度分别为4.4万亿元和0.8万亿元计算，地方债整体发行进度为29.9%（含已公布的下周将发规模，2021-2025年同期平均为25.8%），新增专项债和新增一般债发行进度分别为28.6%、37.1%（含已公布的下周将发规模，2021-2025年同期平均分别为24.5%、32.8%）。

　　资金面来看，4/13-4/17央行通过7天逆回购净回笼5亿元，延续上周地量投放节奏，并通过买断式逆回购回笼1000亿元，全周合计净回笼1005亿元。但本周资金面仍偏宽松，DR001、DR007分别较4/10回落0.38BP、0.32BP至1.22%、1.32%。同业存单方面，截至4/17，3M和1Y商业银行存单分别较4/10回落0.5BP和0.75BP至1.39%和1.47%，1Y-3M和6M-3M存单期限利差分别变化-0.25BP和0BP至8BP和4.5BP。对于后续，一方面央行连续多日地量逆回购投放已有边际收紧以调控短端的意图，若持续性和力度均有加大，资金面收紧反弹动能累积；另一方面特别国债首期发行计划已落地，将于4/24合计发行1190亿元，关注可能的供给脉冲。

　　后续关注资金面持续宽松、资金与市场利率倒挂情况会否出现变化。基于此我们对过往倒挂情况进行梳理。25年11月9日至今，1Y国债收益率与7D OMO利率倒挂已近4个月，平均倒挂幅度在10BP，本周以来1Y国债收益率与7D OMO利率倒挂幅度一度超25BP。根据历史经验，过往与当前倒挂幅度相当的2024年2月至2025年3月初，期间平均倒挂幅度18BP，央行在倒挂7个月后在2024/9-2025/3开启7D OMO降息以及调整政策锚，一方面直接将政策利率匹配市场利率水平，从根本上收窄倒挂幅度，另一方面允许中标利率向市场利率靠拢，进一步弱化政策利率与市场利率的偏离，进而倒挂有所修复。我们具体梳理当时的场景。2024年2月下旬至2025年3月初，1Y国债收益率与7D OMO利率持续倒挂，平均倒挂幅度17.5BP，为2023年以来持续时长最久的一次。期间于7月和9月两次阶段性收窄，分别对应央行将7天期逆回购利率下调至1.70%和1.50%，即央行通过调降政策利率以匹配市场利率水平，前期的利差倒挂体现了市场对政策利率调降的领先定价。随后，该轮到挂幅度在2024年12月起快速加深，在10个交易日内下行42BP至-57BP左右，触及本轮倒挂的极值，其主要因为市场对“适度宽松的货币政策”的深度定价导致1Y国债收益率大幅下行。而极值后的快速反弹且结束倒挂，主要因为央行于2025年1月起暂停公开市场国债买入操作，并通过窗口指导释放抑制债市单边过热的信号，市场预期随之反转，1Y国债收益率快速回升，倒挂情况得到修复。近期来看，央行已连续两周进行地量逆回购投放释放调控短端的意图，但考虑到目前倒挂水平在25BP左右未及上轮极值，关注倒挂幅度会否继续快速加深，及若有央行可能的应对，资金面收紧反弹动能累积；同时，特别国债首期发行计划已落地，将于4/24合计发行1190亿元，关注短期供给脉冲。

　　策略上，10Y国债1.76%低于央行合意区间下沿（1.8%），短期关注1.75%阻力位情况。期限结构上，若资金面维持当前宽松水平，曲线或有动力继续压平，当前30Y-10Y利差水平在近3年上90分位数左右，超长端相对占优。建议配置盘匹配资负端有节奏配置，交易盘把握预期差顺势而为，谨慎追多。此外，需关注基本面改善定价、供给扰动与资金面变化，逢大幅调整建议增配。

　　经济基本面超预期回升影响债市主线风险、政府债供给节奏超预期的风险、债市利率超预期大幅回调风险。

　　自2024年9月政策组合拳以来，中国资产的定价格局已经开始出现变化。政策改善了市场对流动性、房地产和资本市场环境的预期，也推动了市场对中国经济增长方式的重估。进入2025年之后，科技突围以及经济韧性逐步显现，又进一步强化了市场对中国增长逻辑的再认识。近期的外部风险波动并没有改变中国资产自2024年9月以来已经形成的主逻辑，反而使市场进一步意识到，安全并不是增长的附属变量，而是决定增长可持续性、供应链韧性和资产估值中枢的核心变量。当下中国资产正在经历的，是一轮先由增长重估启动、再由安全重估扩展的再定价过程，这正是中国资产“双重”重估的核心内涵。

　　从增长折价到增长重估，新质生产力接棒土地财政。2024年9月之前，中国A股指数在3000点左右徘徊，海外资金整体低配中国资产，一个核心原因在于市场对中国经济形成了较强的增长折价。市场习惯于用旧增长模式退坡去线性外推中国经济未来，进而对增长中枢、企业盈利和资产负债表修复节奏抱有偏谨慎预期。事实上，中国经济的增长锚正在发生历史性切换，三新经济增加值占GDP比重持续攀升，信息传输、软件和信息技术服务业对GDP的贡献已连续多年高于房地产，旧增长模式出清对整体经济的压制也已接近底部。中国资产正在逐步重建增长结构、融资结构和财富配置结构，从A股上市公司市值行业占比来看，新质生产力相关行业上市公司市值占比持续抬升，宁德时代市值超过茅台也成为了一个具有标志性意义的事件，这一新老交替的背后，是资本市场对中国经济未来增长方式的重新定价——从依赖房地产和基建投资，转向依靠科技创新和产业升级，市场开始认可中国从“世界工厂”向“智造强国”跃升的巨大潜力。

　　从风险折价到安全溢价，中国资产获得第二重估值支撑。除了增长折价之外，中国资产过去也承受了地缘政治风险的折价。然而，面对去年新一轮的贸易争端和今年的美伊冲突，中国均展现了超预期的经济韧性和政策定力。在一个地缘冲突频发、供应链脆弱性上升、全球秩序由效率优先转向安全优先的时代，中国资产开始面临安全重估。无论是粮食和能源供给保障能力的增强，产业链完整性和关键环节自主可控水平的提升，还是在金融领域持续推进中小金融机构风险处置、地方债务风险化解、房地产风险出清和重点领域风险缓释，都表明中国并非不会受到地缘冲突、能源价格波动和外部金融扰动的影响，但相较多数经济体，具备更强的内部缓冲能力、更完整的替代体系以及更大的政策回旋空间。值得强调的是，中国今天所展现出的安全能力，背后是中国在顶层设计上对“统筹发展和安全”的长期坚持、前瞻布局和系统推进。自2014年总体国家安全观被创造性地提出以来，安全观被系统嵌入增长方式、产业布局、资源保障、粮食安全、金融稳定和科技自立自强等更广泛的发展框架之中。总体国家安全观提出十余年来不断丰富和发展，未来会进一步建设国家安全能力，中国资产的安全估值也会持续提高。

　　中国资产的“双重”重估也是一个相互支撑、相互强化的统一过程。完成经济转型升级和增长方式的重估，是安全重估的基础。只有中国经济真正完成从土地财政驱动向新质生产力驱动的切换，不断提升科技创新能力、产业升级能力、资源保障能力和金融稳定能力，安全重估才具备坚实的物质基础和可持续性。另一方面，安全重估又为增长方式重估提供了更稳定的预期环境，在逆全球化、外部风险频发的背景下，一个具备更强产业完整性、更高政策自主性和更大抗风险空间的经济体，才能为新增长模式的发展和资本市场提供足够支撑。过去市场更多是从旧增长模式退坡和外部风险上升的角度理解中国；未来市场则会越来越多从新增长模式的形成、国家能力的提升以及安全韧性的稳固来重新定价中国资产。对于投资者而言，这意味着需要跳出传统的周期思维，在估值体系中给予增长模式切换与安全能力建设以更高权重。那些深度参与新质生产力构建、受益于国家安全体系完善的领域，有望在这一重估进程中持续获得估值溢价。

　　国内政策超预期的风险；地缘政治局势变化超预期的风险；海外经济衰退的风险。

　　1）3月社零同比增长1.7%，增速环比下跌1.1 pct。春节错期是导致3月零售增速放缓原因之一，2026年1-3月社零增速2.4%；此外，3月汽车（大件耐用品）、建筑及装潢材料（地产后周期）下滑幅度较大，分别同比-11.8%、-9.0%。

　　2）3月必选消费表现稳健，粮油食品类、饮料类、烟酒类分别同比+9.5%、+8.2%、+7.7%。服鞋针纺类社零增长较好，3月略放缓至7%。今年春节较晚，春节前的购衣小高峰后移导致2026年1-2月数据较好，3月需求有所放缓。安踏体育一季度运营数据，主品牌、FILA及其他品牌流水分别实现高单位数/10-15%/40-45%增长，表现超出市场预期，为全年经营奠定良好开局；361度主品牌2026年第一季度流水亦录得10%增长。

　　3）2026年3月，金银珠宝类社零同比+11.7%，继续保持较快增长；化妆品类社零同比+8.3%，增速在改善。

　　4）国补类产品表现分化。家用电器和音像器材类、家具类社零于3月分别同比-5.0%、-8.7%，受国补退坡影响。2026年国补预算2500亿元，继年初发放第一批资金，第二批625亿元于3月底至4月初陆续下达各地。同为补贴类产品，3月通讯器材类社零同比大幅增长27.3%，1~3月累计增长20.8%。虽然根据IDC数据，2026Q1中国智能手机市场出货量6901万台，同比下降3.3%；Omdia数据，同期出货量6980万台，同比下降1%。但消费电子创新不断，特别是AI的引入、内存价格的大幅上涨，带动了手机均价的提升。

　　1）全国文旅客流持续增长，刚过去的清明+春假，以及即将来临的五一假期对二季度文旅的影响值得期待。

　　2）文旅部数据显示，2026年清明节假期国内出游人次达1.35亿人次，同比增长6.8%；国内出游总花费613.67亿元，同比增长6.6%。据酒店之家数据，酒店行业3月30日-4月5日当周国内OCC、ADR、RevPAR分别同比+2pct、+10.6%、+14.5%，房价上行成为RevPAR增长的核心驱动。清明假期后一周，酒店入住率有所回落，在ADR带动下RevPAR仍实现2%的同比增长。

　　3）展望五一，由于中东战争导致高油价，目前中国到中东的出境游已经取消，到东南亚的出境游航班在大量取消，这将导致五一期间国内客流会更多。

　　1）餐饮复苏推动冻品与调味品改善。25Q4与26Q1终端餐饮需求复苏，叠加上游供应链内部竞争趋缓，安井食品、海天味业等头部企业实现收入改善与盈利能力提升，安井食品25Q4主业收入环比加速明显。

　　2）性价比餐饮新零售持续扩张。锅圈2026年加速扩张，大店调改+锅圈小炒+露营店共同发力推动业绩加速增长，2026Q1净增门店192家至总计11758家，收入同比+31.3%~+37.2%，核心经营利润同比+45.3%~ +61.0%（考虑到公司管理层立刻大规模减持，或存在渠道加库存因素）；万辰集团实现从高速开店到高质量增长转型，低基数+折扣超市新店型推动单店企稳，同时传统店型仍有较大开店空间。

　　3）现制茶饮3月头部品牌同店收入普遍同比双位数增长。考虑2025年外卖补贴于4月底集中发力，预计补贴退坡影响将于4月末逐步显现，头部茶饮品牌同店表现或有所承压。

　　1）2025年10月，消费市场走出通缩区间。2026年1月、2月CPI同比+0.2%、+1.3%，涨幅逐步扩大。3月份CPI环比下跌0.7%（前值1.0%）；同比上涨1.0%（前值1.3%）。环比下降是春节因素，同比中猪肉、奶类、酒类、蛋类、租赁房房租、小汽车对CPI是拖累，特别是猪肉价格下跌明显。国家发改委数据，2026年4月8日猪价跌至9.46元/kg，较2025年末-23.77%。

　　2）随着油价的上涨，未来消费各类成本的上涨压力更大，如交通能源、塑料等成本上涨预期大。部分消费龙头通过期货锁定了一个季度到两个季度的原材料价格，预计上半年产品不会提价。消费电子、消费电器行业，来自内存、金属等的成本压力已经开始传导，体现为手机、空调等产品的提价。

　　1）受消费产能外迁，以及美国高关税影响，自2025年4月中国消费出口持续下滑。海关总署统计，2026Q1消费出口额同比-1%，其中1-2月受春节错期影响有回暖，但3月同比-23.6%，隔年比-15.7%（剔除2025Q1美国抢进口的高基数影响）。

　　2）至2026年2月，美国个人消费支出（美国经济分析局数据），美国零售总额（美国人口普查局）有低单到中单的增长。但考虑到美国制造业、批发商、零售季调库存（美国人口普查局）依然在高位，且美国消费品进口额（美国人口普查局)自2025年6月以来持续下滑，2026年1-2月同比下降31.6%，隔年比-14.6%(2025年一季度抢进口的高基数)，依然下滑较大。结合美国消费者信心指数连续走弱，以及欧美消费品龙头公司近期年报反应的情况，我们判断，美国消费需求疲软，消费企业无法顺畅地将成本上涨压力转嫁给消费者。

　　3）以海外消费电器龙头的年报为例，暖通空调方面，美国AHRI数据显示暖通持续下滑，2026年1-2月中央空调及空气源热泵合计出货量同比-14.3%；家用暖通空调市场压力大，主要源于新产品制冷剂切换，持续受到旧产品渠道去库影响; 但是工商业暖通需求强，特别是数据中心冷却业务，Carrier、Trane对后续数据中心相关业务保持乐观指引。大家电龙头Whirlpool、Electrolux 2025Q4收入分别同比-0.9%/-7.5%。各类成本上涨，如美国关税成本等无法顺畅地转嫁给消费者，如惠而浦2025Q3/Q4销售毛利率分别为14.7%/14.0%，分别同比-1.4/-2.2 pct；海尔的美国GEA也受到成本压力的影响。

　　4）高油价下，欧美市场或面临滞胀，部分高性价比的、品牌将受益，如TCL电子H、绿联科技等。

　　1）3月1日至4月15日期间，SW消费行业指数涨跌幅从高到低依次是食品饮料（-2.5%）、农林牧渔（-2.5%）、家用电器（-5.2%）、纺织服饰（-5.9%）、轻工制造（-7.3%）、社会服务（-8.3%）、商贸零售（-11.0%）; 恒生非必需消费指数-6.0%，必需性消费指数-2.9%。

　　2）消费龙头港股年报也对市场有影响（部分是A+H，也影响A股股价表现）。值得注意的是3月1日至4月15日期间，新消费四姐妹的泡泡玛特H（-28.9%）、老铺黄金H（-7.0%）、蜜雪集团H（-19.4%）、毛戈平H（-6.2%）；其他代表性龙头如美的集团H（-5.0%）、海尔智家H（-21.6%）、东鹏饮料H（-16.9%）、农夫山泉H（-0.7%）、华住集团-S H（-7.0%）、古茗H（-5.3%）、携程集团-S H（-0.2%）、阿里巴巴-W H（-10.0%）、美团-W H（+6.3%）。消费龙头普遍下跌，表明年报整体低于预期，且市场对未来有担忧。

　　行情回顾：本周，沪深300涨跌幅为1.99%，电子板块涨跌幅为5.95%，半导体行业涨跌幅为5.23%。细分来看，半导体设备涨跌幅为1.16%，半导体材料和电子化学品涨跌幅分别为3.26%和5.24%，集成电路封测行业涨跌幅为5.45%，模拟芯片设计和数字芯片设计涨跌幅各自为5.93%和6.75%。

　　半导体设备：本周，半导体设备板块涨跌幅为1.16%。芯碁微装发布《2026年第一季度业绩预告的自愿性披露公告》，预计公司2026年第一季度实现营业收入为46,324.96万元至54,045.79万元，同比增长91.23%至123.11%。半导体制造设备行业的下游需求持续走强，2025年全球半导体设备收入也再创历史新高。

　　半导体材料&电子化学品：本周，半导体材料与电子化学品板块涨跌幅分别为3.26%和5.24%。安集科技发布《2025年年度报告》，报告期内，公司实现营业收入250,421.79万元，同比增长36.47%；实现归属于母公司所有者的净利润78,364.83万元，同比增长46.85%。半导体材料价格上涨、国产替代加速仍是板块焦点。

　　集成电路封测：本周，集成电路封测板块涨跌幅为5.45%。4月15日，日月光投控子公司，日月光半导体发布公告，为补齐先进封装产能缺口，拟以148.5亿元新台币收购群创光电的南科Fab 5厂区及相关配套设施。先进封装作为后摩尔时代提升算力的关键路径和AI芯片性能释放的核心突破口，仍是各大封测厂商的布局焦点。

　　模拟芯片设计：本周，模拟芯片设计板块涨跌幅为5.93%。希荻微发布《2025年年度报告》，报告期内公司实现营业收入93,943.50万元，同比增长72.21%。模拟芯片行业的涨价潮逐渐向全行业扩散，同时进入实质性落地阶段。整体来看，国内厂商的业绩拐点也在逐步确认，国产模拟芯片企业或将迎来盈利修复。

　　数字芯片设计：本周，数字芯片设计板块涨跌幅为6.75%。在外部管制趋严和国内政策支持的共同驱动下，国产数字芯片厂商有望在多个细分领域加速业绩兑现预期。随着AI算力需求逐渐走向推理环节，端侧AI芯片公司也将迎来持续成长窗口。

　　事件:公司发布年报，2025年实现营业收入23.86亿元，同比下降7.92%；归属于上市公司股东的净利润为5.08亿元，同比增长4.72%。

　　Q4业绩强劲反弹，全年利润逆势增长：2025年营收23.86亿，YoY-7.92%；归母净利润为5.08亿元，YoY+4.72%，在收入承压背景下实现利润增长，或因产品结构优化带来的毛利率显著提升。25Q4营收8.17亿，YoY+5.14%，QoQ+64.15%；归母净利润2.60亿元，YoY+46.10%，QoQ+469.21%。Q4收入与利润同比环比均大幅增长，盈利能力修复态势强劲。

　　分业务看，T/R组件和射频模块业务营收21.08亿元（YoY-9.58%），毛利率42.66%（YoY+3.56pct），或因产品结构变化所致。低轨卫星和商业航天等应用领域收入来源占比提升，T/R组件实现批量交付。射频芯片业务营收1.87亿元（YoY+9.84%），毛利率30.16%（YoY+4.69pct）。

　　存货大幅增长，经营现金流持续向好：应收票据及账款33.08亿元，较期初下降1.23%，基本维持稳定。同期存货4.13亿，较期初增长61.06%，其中原材料大幅增长42.41%，或因订单充足，备产备货所致。现金流方面，公司经营现金流净额为8.89亿元，同比大幅增长226.99%。

　　特种核心优势地位稳固，市占率保持领先。在特种领域，公司凭借技术优势和制造工艺的长期积累，已研制数百款有源相控阵T/R组件。公司市场占有率稳居国内前列，是除整机厂内部配套外，国内面向各整机单位销量规模最大的有源相控阵T/R组件平台。背靠公司股东，公司在特种领域的核心优势有望持续，且目前主流产品价格均处于较为稳定的状态，具备一定业绩安全垫。

　　快速切入卫星领域，多款产品批量交付。针对通信、遥感、导航等不同类型的卫星载荷，公司定制化研发相应产品，多款T/R组件产品已形成批量供货。在终端直连卫星实现高速高通量网络服务领域，公司开发的产品处于行业最前沿，是目前终端直连卫星互联网的先进方案之一。其他方面，公司围绕星用、地面站和终端，开展射频芯片、模组和收发阵列等系列产品的开发。公司已成为国内卫星载荷T/R组件和射频集成电路产品的主要供应商之一，商业航天已成为重要收入支柱，后续将显著受益于行业高景气发展。

　　消费电子等新兴赛道持续突破：公司应用在手机终端的射频控制类芯片产品处于量产阶段，此外公司与头部终端厂商共同研发的硅基氮化镓功率放大器芯片已在手机中成功量产应用。该芯片针对手机等终端应用进行设计优化，填补了业内硅基氮化镓功放终端射频应用的空白，目前已累计交付超100万只。预计公司新产品将持续对现有砷化镓终端功放产品形成替代，并有望在终端射频功放领域全频段、全场景推广应用，为公司营收提供第二增长曲线。

　　智能装备制造业务收入增速较快。2025年，公司实现营业总收入689.20亿元，同比增长0.89%；其中，工程施工业务实现营业收入612.90亿元，同比下降2.02%。智能装备制造业务实现营业收入42.57亿元，同比增长95.39%。发电业务实现营业收入23.13亿元，同比下降6.58%。分地区看，公司广东地区实现营业收入595.57亿元，同比增长5.81%；新疆地区实现营业收入23.39亿元，同比增长36.83%。报告期公司实现归母净利润11.09亿元，同比减少5.07%，实现扣非归母净利润10.10亿元，同比减少15.59%。报告期公司经营现金流量净额为-34.56亿元，去年同期为35.64亿元，流出增加主要受地方政府化债政策及财政资金年度预算安排影响，2024年底相对集中收款，而2025年相对集中支付相关工程款、采购款。

　　发电业务总装机容量增速快。公司2025年毛利率为10.69%，同比上升0.06个百分点，净利率为1.78%，同比下降0.09个百分点。2025年，公司新签工程施工合同997.28亿元。其中，境内新签合同为主要来源。分类型看，工程施工新签合同997.28亿元，占比100%。2025年，公司总装机容量为521.11万千瓦，同比增长20.88%。新投产机组装机容量为90.08万千瓦。核准项目的计划装机容量为659.1万千瓦，去年同期为328.43万千瓦。

　　清洁能源发电业务持续扩张，水利市政工程优势大。截至2026年4月2日，公司累计已投产发电的清洁能源项目总装机5553.15MW，其中水力发电380.50MW，风力发电880.36MW，光伏发电3792.29MW，独立储能500MW，并拥有制储氢600Nm³/h的能力。公司拥有四类五项施工总承包特级资质，在水利水电、市政工程等领域竞争力强劲，有望受益于国家水网建设、城市更新及粤港澳大湾区基础设施投资加码。

　　固定资产投资下滑的风险；新签订单不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险。

　　1.中国银河证券2026年4月19日发布的研究报告《地缘博弈反复扰动，内生修复动能积蓄——宏观周报（4月13日-4月19日）》

　　3.中国银河证券2026年4月19日发布的研究报告《【中国银河固收】过往资金利率与短端市场利率倒挂有何规律？—固收周报（0413-0417）》

　　4.中国银河证券2026年4月18日发布的研究报告《中国资产的“双重”重估》

　　5.中国银河证券2026年4月18日发布的研究报告《文旅客流以及性价餐饮零售与供应链是亮点》

　　6.中国银河证券2026年4月19日发布的研究报告《【银河电子】半导体行情周点评-板块持续反弹，业绩印证高景气度》

　　7.中国银河证券2026年4月17日发布的研究报告《【银河军工】公司点评_国博电子_产品结构优化，新兴赛道持续突破》

　　8.中国银河证券2026年4月17日发布的研究报告《【银河建筑】公司跟踪_广东建工_营收稳中有升，清洁能源装机增速快》返回搜狐，查看更多